A | 出品 | 妙投APP
作者 | 董必政
编辑 | 关雪菁
头图 | AI制图
12月15日，奶茶界、光伏业共同迎来了一场备受瞩目的联姻。
新郎是霸王茶姬CEO张俊杰，新娘是天合光能联席董事长高海纯。 
前瞻要点总结：独特的视觉风格瞬间吸引人。90年代风格的冒险结合生存恐怖玩法，在2026年显得独树一帜。在我们试玩的简短前期Demo中，怪物种类略显不足。一个是新茶饮赛道的“新贵”，一个是光伏产业的“老钱”。尽管每年有数以千计的游戏问世，但我仍不断被那些有趣且独特的创意所打动。
B | （图片来源：网络） 坊间称，两人“相识于青年企业家学习活动”。
C | 如果你还没听说过 Silver Pines，它是一款像素风2D生存恐怖游戏，回答了一个问题：“如果 心灵杀手2 是在90年代为PS1平台开发的会是什么样？”这正是我直到现在才意识到自己生活中需要的东西。可追溯到的信息是，高海纯是二期混沌学园学员，张俊杰是四期混沌学园学员。在体验了这款融合了 寂静岭f 和 猴子岛的秘密:特别版 的诡异、压抑的“恶魔私生子”一小时后，我完全被其离奇不安的故事、看似简单实则精美的像素艺术，以及让每一条阴暗走廊都变得更难探索的怪异音效和音乐所吸引。 在2024年末混沌学园十周年老友回归活动上，两人的名字同时出现在了西塘会场的老学员名单上。那张名单上有270位创业者、企业家的名字。虽然试玩内容有限，但在如此强劲的开场之后，它们是否能保持这种势头还有待观察。无论如何，这已经是2026年最时尚且独特的游戏之一。在混沌学园对活动的回顾推文里，张俊杰的名字被列在第二位，第一的位置则留给了俞敏洪。Silver Pines 感觉就像是一集《X档案》或《双峰》，被塞进了一件90年代点选式解谜游戏的复古外壳中，开发商 Wych Elm Games 毫不掩饰其灵感来源。 在这场聚会上，共有18位分享嘉宾，被分成三组来做圆桌讨论。而张俊杰占了C位，独立演讲。
D | 他复盘了霸王茶姬过去几年破的局，打过的关键战役，分享了公司的战略布局和组织文化。如果你是 生化危机4：重制版 或 寂静岭f 最初代那种老派风格的粉丝，你可能会在这款生存恐怖游戏中感到如鱼得水。 高海纯，则是参与活动的台下听众。它的玩法由逃离恐怖怪物、收集并定量分配补给以求生，以及在走投无路时对抗不可名状的恐怖这几部分同等组成。
E | 毫无疑问，2024年是霸王茶姬的高光时刻。在一个章节中，我调查了一家住满巨大昆虫和阴影人形生物的废弃汽车旅馆，试图寻找一名失踪的音乐家；而在另一章中，我陷入了短暂的疯狂，现实的界限变得模糊，我发现自己穿越到了不可能出现的时空中。这是一个通过不可靠叙述者的视角来解决的缓慢且令人毛骨悚然的谜团，即便你眼前的恐怖没有得逞，主角的生还几率似乎也越来越渺茫。当你没有被逼疯时，你需要解决一些轻度谜题，比如寻找断路器来接通电源，使用各种钥匙和卡片进入新区域，甚至还要玩嘉年华游戏来赢得……一把穿过旅馆大门所需的钥匙？这安保系统挺怪的，但行吧！这些简单的点选式障碍主要是为了让你在回头张望那些发出令人作呕的呻吟声的东西时有事可做，但它们成功地让简单的任务也变得极度令人恐慌。我曾多次因为过度紧张按错按钮，在被恐怖身影偷袭时打开了背包而不是快步跑开。在解谜的同时，心里清楚随时会有极其恐怖的事情发生，这让我深切地回想起 Silver Pines 显然在致敬的早期 生化危机4：重制版 游戏，这当然是个好兆头。
F | 资源匮乏Silver Pines 增加生存压力的另一种熟悉方式是其刻意设计的缓慢且不精准的战斗。在混沌的同一篇推文中，写到：“霸王茶姬创始人张俊杰在最初面试混沌学园的时候，收入是19亿，但今年已经达到了300亿（wind显示2024年营收30亿），霸王茶姬现在在全球的门店数已经超过了6200家！” 而同一年的天合光能，则在光伏行业中“卷生卷死”，正承受着周期下行的巨大压力。你可以用美工刀挥砍，也可以用搜刮到的极少量弹药进行射击，但敌人通常比你快，近战挥动之间有很长的冷却时间，装弹时间比你预想的要久，而且主角是个十足的弱鸡，几乎任何攻击都能把他撞倒。有时这会让人有些沮丧，比如在第一场Boss战中，你感觉根本无法躲避那个毛骨悚然的毛虫尸体怪的攻击，或者当你没法在昆虫追上你之前用胶带修复好近战武器时。 如果只把这场婚姻理解为“新贵娶老钱”或“草根逆袭豪门”，未免太过浅表。但正是这种“好的挫败感”在恐怖游戏中营造了紧张感，如果没有这些，Silver Pines 就不会是现在的样子。话虽如此，我确实对敌人种类的匮乏感到担忧。除了开场的Boss战，我在Demo中只遇到了两种敌人。
G | 公平地说，我只玩了一小块区域，完全预料到会有更多反派出现，但值得指出的是，开场区域并没有很好地展示这一点。真正值得讨论的，是这背后所映射的两种商业模式、两种周期属性，乃至两代中国企业路径的相遇。 或者，我们也可以把这个可能严肃地探讨，转化成一个带有八卦意味的问句： 对于这次霸王茶姬与天合光能的联姻，到底是张俊杰“高娶”，还是高海纯“高嫁”呢？ 一、“并购”优质资产 这有可能是个女“慕强”的剧本。在我见到的两种敌人（人形生物和昆虫）中，它们的移动模式都极其容易预测，且只有单一攻击手段，在我遇到几次后就变得相当容易对付。我将保留意见，直到我有机会体验游戏更后期的章节，但这绝对是值得关注的一点。
H | 当然，只是有可能。如果你不花大部分时间纠结于极度匮乏的资源，那就不是一款正宗的生存恐怖游戏，Silver Pines 也不例外。紧张感很大程度上源于你手头的资源极其珍贵。子弹难寻，近战武器砍几下就得用胶带修理，而能修复伤势（伤势会让主角更慢）的医疗物品也寥寥无几。
I | 两人都是1993年生，背景却天差地别。你偶尔会发现装满贵重物品的自动售货机，可以用捡到的零钱购买，但令人恐怖的是，这些钱也被用来存档。 高海纯是含着金汤匙出生的标准“企二代”，有美国常春藤名校布朗大学的文凭，且有“最美光二代”的标签。没错，以真正的 生化危机4：重制版 方式，你必须使用珍贵的硬币来保存进度，这给本已充满恐惧的游戏增添了更多悬念。 而张俊杰10岁之后有过7年的流浪经历，睡过昆明桥洞，翻垃圾桶捡剩饭为生。像素艺术出人意料地流畅且富有表现力，配音令人不安且诡异，你所处的这个小镇的每一个角落都充满不祥，细节令人毛骨悚然。
J | 如果我见过什么叫“林奇主义”，这就是了。
K | 17岁前没有受过正规教育，从废品站捡来旧书自学，给自己取名张俊杰，意为“识时务者为俊杰”。这意味着大多数时候，如果可能的话，最好的解决方案就是逃跑，像避瘟疫一样避开战斗以节省资源。
L | 他17岁成为奶茶店员，此后一路开挂，逆袭成了市值25亿美元茶饮企业霸王茶姬的董事长。为此，你拥有闪避动作，可以穿过敌人和障碍物保持移动，此外如果时机找准，你通常可以冲刺甩掉敌人。 张俊杰的故事太像一个传说，这几乎独一份的流浪孤儿标签，帮霸王茶姬完成了一场当代稀缺的英雄主义叙事，并且在无形中给霸王茶姬的品牌蒙上了一层令人同情的微妙色彩。但你还得担心极短的耐力条，一旦耗尽你将毫无防备。这是当噩梦逼近时你会发现的又一种短缺资源。 谁又不想“拯救”这样的一位“霸道总裁”呢？ 不过，豪门的联姻，从不是突然上头的冲动，门当户对是第一考量。那么，天合光能和霸王茶姬的联姻又岂是用男帅女靓、天作之合几个字就能道尽的？更何况，高海纯还是家中独女，天合光能唯一的继承人。 说白了，借着联姻，天合光能、霸王茶姬大抵是要进行一场能力互补的资产重组。我是说，这简直是经典的生存恐怖要素。诸多亮点但就我而言，Silver Pines 最吸引人的地方在于它整体非常时尚。
M | 像素艺术出人意料地流畅且富有表现力，配音令人不安且诡异，你所处的这个小镇的每一个角落都充满不祥，细节令人毛骨悚然。这完全是典型的林奇式风格，尽管在这个恐怖的偏僻之地度过的时光压力巨大，但这是一个我非常期待花更多时间探索的地方。
N | 我只体验了一点点这款令人揪心且独特的独立游戏，但所玩到的内容让我非常渴望回归并深入探索这片疯狂的泥沼。希望它在今年晚些时候正式发售时，能带来超出这段简短试玩的表现。在你浏览的同时，也可以看看我们最近试玩的其他即将推出的重磅游戏前瞻！Star Wars: Zero Company漫威金刚狼Aliens: Fireteam Elite 2。
o | 从行业地位看，霸王茶姬和天合光能都属于各自赛道的第一梯队，但论及行业地位及影响力，天合光能明显好于霸王茶姬。 现实中，“瘦死的骆驼比马大”，即便光伏周期下行，从市值来看，天合光能的市值为394亿RMB，而霸王茶姬的市值为25.05亿USD（折合人民币176亿元）。 天合光能作为光伏业的老牌企业，组件出货量常年稳居全球前三，和隆基绿能并列第二，仅次于晶科能源，手握较强的技术和规模话语权。
p | 而霸王茶姬，这家从云南走出的黑马，虽然在现制茶饮赛道，其总GMV排行中已进入前四，但门店规模已难撼动蜜雪冰城的“万店帝国”。 但是，霸王茶姬依然是当下时代的“现金牛”——财务状况不错，能盈利、现金流良好，资产负债率低，妥妥的优质资产。 公司名称 2025年上半年营收（亿美元） 2025年上半年净利润（亿美元） 毛利率（%） 净利率（%） 资产负债率（%） 霸王茶姬 9.52 1.06 43.28 11.22 25.95 蜜雪集团 21.06 3.81 31.64 18.27 21.66 古茗 8.02 2.3 31.54 28.72 40.36 奈雪的茶 3.08 -0.17 -- -5.48 35.04 茶百道 3.54 0.46 32.6 13.32 23.15 沪上阿姨 2.57 0.29 31.43 11.16 29.63 天合光能 43.97 -4.03 5.45 -9.16 76.79 （数据来源：wind） 2025年上半年，霸王茶姬实现净利润为1.06亿美元，净利率为11.22%。在资产负债率方面，霸王茶姬的资产负债率为25.95%，远低于光伏等制造业。 此外，霸王茶姬连续11个季度保持盈利，账面无带息负债，现金仍然充裕。 2025年4月17日，霸王茶姬正式在美国纳斯达克上市，成为首家登陆美股市场的新式茶饮企业。 这算是霸王茶姬和张俊杰个人的里程碑。仅在上市两个月后，张俊杰与高海纯于2025年6月登记领证。 二、“老钱”过冬 相对于霸王茶姬，天合光能勉强算是“老钱”，还是个在周期行业冬天里等待春天的“老钱”。 由于光伏行业产能过剩，光伏企业普遍陷入亏损的泥潭，天合光能也不例外。 由于产能过剩，光伏组件厂商开始价格战，2025年国内组件价格下降至0.74元/W，较2022年1.95元/W累计降幅62%。 更何况，光伏组件价格还一度跌破了合理的成本线。
q | 天合光能跟同行一起陷入“越卖越亏”的困境。 2025年前3季度，天合光能的毛利率、净利率分别下降至5.09%、-8.28%。 2025年，天合光能的亏损幅度进一步扩大。2025年前3季度，天合光能实现营收499.7亿，同比下滑20.87%；实现归母净利润-42.01亿元，同比增长-303.30%。 与此同时，天合光能面临较大的经营压力。 天合光能的资产负债率仍在攀升。到2025年三季度，天合光能资产负债率接近78%，流动负债占比较高，公司承担了不小的财务杠杆和短期偿债压力。 不过讨论这场联姻谁是赢家，若只看到天合光能当下的巨额亏损，判断难免失真。
r | 事实上，一个更值得被回答的问题是：在与天合光能同一代光伏企业中，无锡尚德、英利、赛维相继倒下，为什么它还能站在今天？这是一种什么样的战略能力，所带来的结果？ 如果你把联姻看作一场战略重组，那么天合光能的战略选择的核心是什么？ 首先可以确定的是，天合光能这家企业的战略一直是长期主义的。 2006—2008年，中国光伏行业第一次迎来集体狂热。
s | 当时的行业共识是，谁能锁住硅料，谁就掌握了生死权。无锡尚德、英利等企业，纷纷签下高价、长期硅料采购合同，并同步推进激进的上游扩产。但金融危机后，硅料价格快速下跌，这些合同反而成为压垮企业现金流的“枷锁”。 天合光能的选择恰恰相反：没有在上游资源上重注；没有通过长单锁死成本；更专注组件制造效率、海外市场与客户结构。 这意味着，当行业周期反转时，天合光能保留了调整空间，而不是被合同与负债一同拖入深渊。 如果回看天合光能过去二十年的扩产节奏，会发现一个反复出现的特征：在行业顶部，它从不跑在最前面。 这让它在牛市中，常被视为“不够激进”，利润看起来不如同业亮眼；但在熊市中，这种“慢半拍”反而转化为更低的资本开支压力，更可控的负债结构，更强的现金流回旋余地。
t | 在周期行业里，这种选择并不讨喜，却极其重要。 无锡尚德们的真正失败，并不只是“亏损”，而是在周期反转时，因为高杠杆叠加价格暴跌，信用评级下调、银行抽贷最终导致破产或重组。
u | 而天合光能，即便在最艰难的年份，没有发生系统性违约，也没贱卖核心资产换取短期流动性 这意味着，它始终保留着进入下一轮周期的入场券。 归根结底，高纪凡是个极为谨慎的行业跟随者，极少在行业顶部进行“ALL IN”式决策，也从不轻易宣称“这次不一样”。 这种对失败形态的高度警惕，使天合光能在每一次周期切换中，都避免被推向不可逆的极端。 而这样的一位父亲，又怎么会盲目地为女儿选择一门亲事呢？那必须是“草蛇灰线，伏笔千里”吧。
v | 三、风水轮流转 如果说，天合光能所在的光伏行业非常卷，那么霸王茶姬所在的新茶饮行业则可被定义为——特别卷。 2025年的霸王茶姬，烦恼可不少。“降速”问题，是头一号。 霸王茶姬在刚上市的第一周，股价一度达到了最高的39.16美元。截至12月14日，霸王茶姬的股价跌到了13.65元，跌幅一度达到了65.14%。
w | 从投资的角度来看，如果美股投资人选择6月建仓霸王茶姬的股票；那么现在霸王茶姬的仓位便处于浮亏之中。 妙投认为，霸王茶姬股价下跌的根本原因在于，整体而言，新茶饮行业的护城河不深，容易受到“价格战”的冲击。 今年，在互联网巨头发起的外卖补贴大战中，霸王茶姬对外坚持“不参战”策略，此次保持品牌势能，防止补贴取消后价格无法回归正常。这种考虑背后，足可见霸王茶姬的品牌，在底气上是不足的。
x | 不参与外卖补贴大战是霸王茶姬的主动选择，也可以说是被迫无奈的一个举措。
y | 由于这次补贴大战的影响，霸王茶姬净利润的增速有所下滑。2025年前3季度，霸王茶姬实现净利润1.62亿美元，同比下滑38.47%；相比之下，2025年上半年蜜雪、古茗、奈雪的茶、沪上阿姨的净利润同比增长42.90%、121.51%、73.10%、20.92%。 此外，国内的奶茶竞争正在洗牌。根据壹览商业数据，2025 年上半年，26个主流茶饮品牌中仅有11个品牌门店规模呈正增长，其中蜜雪、古茗净增门店数最多，闭店数最多的品牌集中在腰部。 由于打造伯牙绝弦极致效率的单品、门店大规模扩张、供应链轻型化，2022年-2024年霸王茶姬迎来了快速增长期。现阶段，国内开店数放缓、品类上新较少，霸王茶姬的增长空间遇到了瓶颈。 因此，霸王茶姬开始从海外寻找第二增长曲线。 从海外市场来看，根据公司2025财报，2025年第二季度公司海外已达208家门店，年初至今净增52家，但整体规模较小。海外扩张的策略能否成功，还需时间验证。 当然，联姻也可以被看作霸王茶姬的“第三条增长曲线”。 如今，天合光能快要触底反弹。 光伏行业正在面临拐点，产能过剩即将迎来好转。 7月开始，已经有市场小作文称，光伏行业正在研究收缩供给，减少产能过剩，即成立收储多晶硅料的平台。 作为光伏产业链的“牛鼻子”，上游的多晶硅料环节的过剩直接影响到整个行业。 12月9日，业内酝酿已久的多晶硅料产能整合收购平台正式成立，公司名称为北京光和谦成科技有限责任公司，注册资本30亿。 据证券时报，未来相关企业规划保留的硅料产能不会超过150万吨。据机构预测，国内光伏多晶硅（硅料）累计产能达到369万吨。 因此，妙投认为，随着硅料产能收储工作启动，光伏行业将有望维持供需平衡。
z | 随着硅料产能逐步退出，硅料也将涨价并向下游组件开始传导，天合光能也将迎来经营和业绩的拐点，日子要好起来了。 从股票投资角度来看，这个时候选择天合光能，可能是个机会点。 值得注意的是，天合光能成立了28年经历了多轮行业周期，霸王茶姬仅成立了8年。 在2007-2008多晶硅的牛市中，尚德、英利签10年长单、百亿扩产，天合光能只拿少量硅料，押下游组件以及海外市场轻资产。随着欧美的“双反”，大批企业破产、重组，天合光能则活了下来。
| 这些宝贵的经营之道，将给张俊杰长久的经营带来帮助。
| 而天合光能的二代接班，则由张俊杰带来了更大的确定性。 从两家所在的商业模式来看：霸王茶姬所代表的连锁茶饮，若用心经营，即便不做大，也可以存活很多年，是一个现金流良好的生意，而这，正好能平衡天合光能这种周期性行业的巨大收入震荡。 硅片折射月色，奶盖浮起星尘。没准，这对从行业“死人堆”里卷出来的翁婿还能整出点其他令人出乎意料的火花呢。 最后，按惯例，还得祝两位新人新婚快乐，百年好合。
| 喜宴，是不是得喝喜茶？。
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